央企和國企改革的大背景:十八屆三中全會最為醒目的亮點之一無疑是國企改革的時代命題的提出。自此,從央企到地方國企,都陸續啟動了國企改革。央企祭出“四項改革”試點的大旗,16個省市地方政府則發布具體改革政策,國企改革在全國范圍內成燎原之勢。
國企改革的邏輯,主要來自資產和經營兩方面。前者主要是并購重組,盤活存量資產;后者則主要側重體制激活,提升經營效率。對央企來說,本身巨大的體量,使得并購重組顯得較為不易,而通過股權激勵、混合所有制、引進戰投等提升效率的手段成為首選。在這其中,我們認為混合所有制是重中之重。我們認為大部分國有企業通過股權多元化的改革,逐步發展成為混合所有制企業。國有企業通過實施股權多元化改革,一方面吸引更多的社會資本與國有資本共同發展,另一方面促進國有企業進一步完善公司治理結構和內部運行機制。
中化集團為第四大化工央企:中化集團為國內僅次于“三桶油”的化工央企,為國有大型骨干企業,全球500強。集團主業分布在農業、能源、化工、地產、金融領域,是中國最大的農業投入品(化肥、農藥、種子)一體化經營企業,第四大國家石油公司、領先的化工產品綜合服務商。中化集團旗下有三家上市公司,分別是A 股的中化國際(600500)、港股的方興地產(00817)和中化化肥(00297)。其中中化國際的地位尤其突出,為集團在A 股的資本運作平臺。
中化國際有望擔任改革急先鋒:中化國際為中化集團旗下最重要的資本運作平臺,也是唯一的A 股上市公司,在其戰略推進中起到的作用不言而喻。我們認為中化國際有望擔當化工類央企/國企改革的急先鋒,理由如下:1、大背景:同為國內化工巨頭,在中石化打響化工央企改革的第一槍之后,中石油、中海油也在陸續醞釀方案,我們判斷中化集團同樣不甘落后。而要推行國企改革,上市公司尤其是A 股的上市公司,平臺效果最為明顯。
2、管理層履新:我們注意到今年8月份公司迎來新任總裁蔡希有。蔡希有之前長期在中石化任職,并擔任中石化的高級副總裁,以及中石化深改小組成員,期間中石化推出了舉世矚目的混合所有制改革。我們認為無論是改革的大局觀、經驗以及掌控力,蔡希有的到來勢必會帶來中化集團的改革浪潮。我們判斷新任總裁的到來,有望帶來管理層的新變化。
3、主業專業化整合在推進:公司日前公告整合集團的農藥資產,中化集團旗下的農藥資產除沈化院外,悉數整合進上市公司。資產的分類管理和專業化重組,為接下來的改革奠定重要的基礎。可以看到的例證就是,中石化在傅成玉的主導下,不斷推進資產的專業化重組,油品銷售業務的混合所有制的推出就水到渠成。
我們認為,作為中化集團旗下的唯一A 股上市平臺,中化國際有望成為集團以及化工類央企/國企改革的急先鋒,包括股權激勵,混合所有制改革等均有望得到推行。這不僅徹底激活企業的活力,且具有極強的示范效應。鑒于三桶油特殊的政治地位,我們判斷化工央企的深度改革的排頭兵有望由中化國際來擔綱。
業務&布局受益“一帶一路”戰略。
一帶一路的意義:中國對“絲綢之路經濟帶”和“21世紀海上絲綢之路”的構想,體現了中國經濟發展戰略的一個重大變化:從側重出口的競爭到走出國門創造外需;從內政外交分割到內政外交一體化轉變;從單一國家合作到區域經濟全面合作。以“絲綢之路經濟帶”和“21世紀海上絲綢之路”為核心的“一帶一路”是世界上跨度最大的國家合作平臺,戰略的構建和實施,使得中國與中亞、西亞、南亞、北非以及歐洲等國關系更為密切,促進中國與“一帶一路”沿線國家的經貿合作,從根本上打開中國的發展空間。
一帶一路的投資機會:“一帶一路”的規劃逐步進入實施階段,隨著相關配套措施的完善,包括絲路基金及亞投行的設立,一帶一路的進展有望超出預期,帶來的投資機會值得關注。我們認為交運、建筑和基建工程類直接受益。除此之外,我們認為擁有海外物流以及積極進行海外布局的中字頭國企尤其值得關注。“海上絲綢之路”建設有望帶來海上貿易的爆發式增長,沿“一帶一路”區域的海外布局本身就充分受益這些地區的經貿合作的深入發展。
中化國際的業務和布局有望受益:公司的化工物流業務包括以內貿航線、中東航線和東北亞航線為主的船運,以及集裝罐物流、碼頭儲罐等。2010年公司將化工物流整合,進入專業化運營階段。國內液體化學品物流行業集中度高,前三家企業船舶數量占比近30%,總載重超過70%。中化國際擁有47艘船舶,總載重超過45萬噸,是國內當之無愧的龍頭。
化工品物流本身具有極強的專業性,公司是國內規模最大的國際標準液體化工品物流服務商,也是國內唯一一家可承運環氧丙烷、TDI、MDI 等高危化學品的船東,并提供國內沿海、國際遠洋航線的液體化學品運輸服務。
此外2008年開始中化國際即收購新加坡上市公司GMG,GMG 在全球擁有超過10萬公頃的種植面積。2010年又通過GMG 與泰國橡膠巨頭德美行合資,布局東南亞市場,2011年開始則在非洲進行開拓,新建大面積種植園。公司及下屬控參股企業在非洲和東南亞擁有40萬公頃的土地儲備,擁有的種植園和土地儲備均位居全球第一。
我們認為隨著“一帶一路”戰略的推進,公司的海外布局將充分受益“一帶一路”沿線的經貿合作的深入發展。公司專業的化工物流業務則在“一帶一路”沿線基礎設施建設中更是起到重要的支撐作用。
主營業務穩中有升。
精細化工業務做到做強。橡膠助劑是公司精細化工業務中最重要的領域。公司收購的江蘇圣奧防老劑4020產品競爭優勢極為突出,市場占有率也長期維持全球第一。我們判斷未來隨著出口壁壘的消除,以及國內供應格局的改善,公司憑借上下游一體化的優勢有望實現重新增長。不溶性硫磺是公司的新的利潤增長點,市場空間廣闊。
我們認為公司近年來的戰略很清晰,做大做強精細化工板塊是其業務重點之一。隨著公司海內外的積極布局,我們判斷公司未來有望在精細化工領域尋找更多的機會,新品頻出將是常態。
天然橡膠業務觸底回升。天膠業務當前拖累較多。由于天膠價格持續低迷,價格已經低于生產成本。近三年來全球天然橡膠雖總體供大于求,但過剩量卻逐年縮窄。2015中國將實施調整后的復合膠國家標準,天然橡膠進口關稅基本確定將從1200元/噸上調至1600元/噸,中國橡膠政策調整有利于減少替代品對天膠的沖擊。我們判斷2015年天膠將進入自2011年以來的單邊下滑的尾端,全球橡膠已度過最艱難時間,后市將在底部企穩。公司在非洲和東南亞具有低成本的橡膠種植園,成本優勢突出,我們判斷公司橡膠業務進一步下滑的可能性較小。
農化業務定位國內一流。公司農化業務生產的主要載體是揚農集團(持股40.53%)、揚農化工(通過揚農集團間接持股14.66%)和江山股份(持股29.19%),主要體現在投資收益上。
此外公司擁有多個知名農藥品牌,擁有馬歇特、新馬歇特、禾耐斯、拉索4個品牌在中國的商標所有權,以及農達、羅地歐、歐邁斯、全蝕凈、農民樂5個由供應商授權全國獨家經銷的品牌,在國內高端農藥市場處于領先地位;收購了孟山都在印度、泰國、菲律賓、越南、巴基斯坦、孟加拉六國及我國臺灣地區的酰胺類產品業務,在東南亞地區擁有45個產品品牌;獲得了孟山都在澳大利亞、新西蘭地區的農達產品獨家經銷權,成功進入澳新市場。
投資建議和評級。
風口下的國企改革標的:在時代的大背景下,作為最大的化工央企之一,公司有望迎來自上而下的變革。國企改革的動力和時機均已具備,我們判斷后續將成為化工類國企改革的標桿和排頭兵。此外,公司積極開拓海外業務,布局非洲、東南亞和中東地區,作為中字頭央企,契合“一帶一路”的戰略精神,充當中國深化對外開放的積極探索者。
公司自身主營經營穩健,近年來一直不斷進行戰略聚焦,思路愈發清晰,看好公司未來的發展空間。我們預計2014-2016年EPS 為0.38/0.47/0.58元,首次給予“買入”評級。
